Folosita in mod explicit in Japonia anilor 2001 – 2006, “facilitatea cantitativa” constituie o modalitate de stimulare a cresterii economice in situatii de criza, dupa epuizarea celorlalte instrumente traditionale de politica monetara, inclusiv diminuarea dobanzilor aproape de zero. Bancile centrale deverseaza masa monetara in sistemul bancar, mai mult decat ar fi necesara pentru a mentine dobanzile aproape nule, cu scopul de a incuraja sistemul financiar sa acorde imprumuturi consumatorilor si firmelor.

Principala cale de sporire a cantitatii de bani in circulatie este cumpararea, de catre banca centrala, a unor active de la bancile comerciale si de la firme. Fara sa emita bancnote noi, creeaza bani “electronici”, creditand conturile celor de la care cumpara active. Se formeaza astfel “rezerve suplimentare” in baza carora sporeste oferta de credit. Teoretic, banca centrala poate cumpara orice fel de active de pe piata. In practica insa, le prefera pe cele mai sigure, cum ar fi titlurile de valoare, cu precadere titluri guvernamentale sau titluri garantate cu ipoteci.

Cu astfel de disponibilitati banesti suplimentare, bancile ar trebui sa devina mai interesate in acordarea de credite. Cel putin teoretic, pentru ca rezultatele faptice se lasa inca asteptate in actuala criza, motiv pentru adversari sa-i critice pe guvernantii ce aplica metoda. Ei sesizeaza „capcana lichiditatilor” (Teoria “capcanei lichiditatilor” a lui J.M. Keynes, sustine ca injectia de bani pe piata, in contextul unei dobanzi nule, ramane blocata in „capcana” bancilor, neinteresate sa acorde credite), respectiv riscul ca bancile sa “doarma pe bani”, tinand cont ca la o dobanda aproape nula, acordarea de imprumuturi nu este de loc o afacere.

Inainte de a deveni guvernator al bancii centrale a Statelor Unite, Ben Bernanke a considerat metoda “facilitatii cantitative” similara cu aruncarea dolarilor din elicopter. Metafora, preluata de la economistul Milton Friedman, sugereaza nevoia eludarii bancilor care ar putea bloca banii in „capcana lichiditatilor”. Banii ar trebui sa ajunga, conform acestei metafore, direct la consumatori, daca se doresc efecte imediate.

Sporirea cantitatii de bani de pe piata reprezinta o terapie extrema, de ultima instanta, chiar “de soc”, daca ar fi sa revenim la expresia economistului Balcerowicz, dupa caderea comunismului. Ea urmareste ameliorarea starii de moment, cu asumarea de riscuri pe termen mai lung.

Mai bine inflatie mai tarziu, decat deflatie acum

Metoda implica riscuri si efecte colaterale nedorite mai ales pe termen lung care, puse in balanta cu efectele de moment, dau masura oportunitatii injectiei de bani pe piata.

In conditiile in care nu se mai acorda imprumuturi, iar toata lumea vrea sa economiseasca, preturile scad, amenintand cu deflatia. Indicele preturilor de consum, ca masura a inflatiei, poate fi influentat prin cresterea cantitatii de bani in circulatie.

Conform teoriei lui Keynes, atunci cand unii operatori economici sau indivizi economisesc, este minunat, atat pentru ei cat si pentru societate. Cand insa economisim cu totii, nimeni nu mai scoate un ban din buzunar, nimeni nu mai cumpara, nimeni nu mai produce, deci nimeni nu mai are un loc de munca! Fluxurile financiare ingheata, economia stagneaza.

O astfel de stagnare cauta sa evite “facilitatea cantitativa” scotand din amorteala activitatea economica.

Terapia ar putea fi, in cel mai rau caz, un placebo, daca nu ar exista si efectele colaterale nedorite. Dizolvam piatra la rinichi, dar riscam sa ne cada dintii.

Riscul nereusitei planeaza si asupra tintei principale. In lipsa unui dozaj corect al cantitatii prescrise, banca centrala poate sa piarda bani, poate scapa preturile de sub control propagand hiperinflatie, moneda nationala poate sa se prabuseasca, iar guvernul isi poate pierde credibilitatea.

O reteta stiintifica privind dozajul, respectiv cantitatea de bani necesara, nu s-a prescris inca. Metoda nu a scos inca vreo economie din actuala recesiune. In Statele Unite, unde banca centrala (Federal Reserve – Fed) a achizitionat masiv titluri de valoare din sistemul bancar si chiar de la guvern, efectele nu sunt evidente. Coplesitoarea cantitate de moneda scoasa pe piata a sporit de 18 ori rezervele bancii centrale, in numai 4 luni.

Se afirma pe buna dreptate, ca in lipsa acestei facilitati lucrurile ar fi mers mult mai rau. Cine stie? Eficienta terapiei ramane de probat, mai ales in Marea Britanie, adevarat laborator de cercetare, prin faptul ca a apelat explicit la ea.

Istoria nu ofera exemple clare privind impactul si gravitatea riscurilor asumate. Japonia, in anii 2001-2006, nu a suferit efecte colaterale, mentinand ulterior yenul si inflatia sub control. Totusi, s-ar putea evalua cazurile mai vechi cand s-au introdus efectiv bani pe piata: in timpul Revolutiei Franceze – francii fara valoare, in timpul Razboiului Civil din SUA - dolarii confederali, dupa primul Razboi Mondial - marca germana, dupa caderea comunismului - rubla ruseasca si, mai recent, Zimbabwe – cu dolarul sau in cadere libera. Cred ca nici Romaniei, care a taiat patru zero-uri din coada leului, nu-i este strain acest efect colateral, desi contextul a fost altul, ca si nivelul dobanzilor, de altfel.

Marea Britanie si Statele Unite, care apeleaza acum, explicit sau nu, la “facilitatea cantitativa” au economii mult mai robuste decat exemplele de mai sus, deci pericolul unor efecte alarmante este incomparabil sau chiar inexistent. Totusi, mai devreme sau mai tarziu, va veni si vremea miscarii in sens invers, respectiv a “limitarii cantitative”, a culegerii banilor de pe piata, a resorbtiei lichiditatilor excesive, asa cum a procedat Banca Nationala spre finele lui 2008, cand s-a produs atacul la leu. Un risc apare si de aceasta data, acela de a bloca revenirea economiei la crestere.

Un alt risc planeaza asupra independentei bancilor centrale care, pentru a se angaja in “facilitatea cantitativa”, au nevoie de acordul guvernului, sugerand interferenta politicului in deciziile sale.

Exemple recente

Japonia

Dupa experienta explicita din perioada 2001-2006, Japonia a apelat si in actuala criza la injectia de lichiditati pentru stimularea cererii. In luna mai 2009, Banca Japoniei a anuntat ca va majora cumpararile de titluri guvernamentale cu aproape o treime, ajungand la 1,8 mld. yeni. Cheltuind mai mult, guvernul spera sa tempereze efectele recesiunii. De data aceasta, se doreste doar o masura profilactica. Banca Japoniei a declarat oficial ca nu va aplica  facilitatea cantitativa », decat daca tara intra pe o spirala deflationista periculoasa, insa considera ca o asemenea turnura este putin probabila.

In schimb, pune in aplicare o metoda originala. Printr-un plan controversat, premierul Taro Aso, ofera gratuit, din taxe, cate 12.000 de yeni fiecarui adult, plus cate 8.000 de yeni pentru cei “dependenti” (intre 18-21 de ani si peste 65 de ani). Aproape ca se arunca bani din elicopter, in fiecare ograda cate o punguta.

La 17 august 2009, Japonia anunta iesirea din recesiune, prin inregistrarea unei cresteri economice de 0, 9% in trimestrul II. Este rezultatul injectiei de lichiditati? Cat de iluzorie este aceasta relansare si cat ascunde in ea pericolul unei noi scaderi economice, de genul recesiunii in „W”? Cat se bazeaza pe cererea Chinei?

Statele Unite

In contextul unei dobanzi de referinta aproape nula, programele anticriza au “umflat” rezervezle Fed pana la 2000 mld. $, ceea ce se poate asimila cu o forma de “facilitate cantitativa”. In fond, Fed a cumparat active toxice, respectiv datorii garantate prin ipoteci, precum si titluri guvernamentale. In luna iunie 2009, Fed si-a reafirmat planul de a cumpara active in valoare de 1.450 mld. $, precum si titluri guvernamentale de 300 mld. $. Pana la sfarsitul lunii octombrie 2009, Fed va cumpara si titluri de valoare comerciale denominate in dolari, cu o maturitate de trei luni, printr-un program special destinat acestui tip de operatiuni.

Uniunea Europeana

Fara sa faca referire explicita la metoda “facilitatii cantitative”, Banca Central Europeana (BCE) a anuntat in luna mai 2009 ca va cumpara pana la 60 mld. € titluri bancare garantate prin ipoteci, sau imprumuturi ale sectorului public. In acelasi timp, a prelungit de la 6 luni la un an perioada pentru care imprumuta bani. Specialistii considera aceasta miscare drept primul pas al BCE spre o masura neconventionala de politici monetare, dupa ce a redus dobanda de referinta la numai 1 %, fara a reusi sa alimenteze piata cu banii necesari si suficienti relansarii economice.

Elvetia

Banca Nationala a Elvetiei s-a aratat dispusa, in iulie 2009, sa tipareasca si sa vanda orice cantitate de franci necesara pentru temperarea recesiunii si incurajarea consumului.

Israel

Dupa reducerea dobanzii la 0,5 % in luna martie 2009, Banca Israelului a inceput sa cumpere titluri guvernamentale pe piata secundara, pentru a incuraja cheltuirea banilor.

Marea Britanie

In perioada martie – august 2009, dupa ce reducerea dobanzii de referinta la 0,5 % isi epuizase efectele, Banca Angliei a suplimentat volumul de “cash” din economie cu o suma de 125 mld. £, in incercarea de a stimula consumul, a sprijini bancile in acordarea de imprumuturi si a readuce in zona pozitiva evolutia produsului intern brut. Scopul explicit, inscris si pe site-ul Bancii Angliei, este atingerea “tintei de inflatie”. Surprinzator pentru cei familiarizati cu “criteriul inflatiei de la Maastricht”, de maximum 3 % pentru adoptarea monedei euro, britanicii tintesc o inflatie minima de data aceasta, de cel putin 2 %, ca sa stimuleze cererea!

Exercitiul a continuat. In august 2009, Banca Angliei si-a extins schema de cumparare a titlurilor de valoare de la 125 la 175 £ (peste 10 % din PIB).

Se pare ca efectele primei transe nu au fost suficiente, desi s-a apelat si la masuri administrative, ministrul de finante chemand bancile recent nationalizate sa acorde credite operatorilor economici, tinand cont ca au fost salvate de la faliment cu banii contribuabililor.

Efectul final este dificil de calculat, masa de bani de pe piata fiind distorsionata de tranzactiile bancare sofisticate, de genul fluxurilor intre banci si casele de clearing, sau intre un holding bancar si subsidiarele sale.

Abia dupa eliminarea volumului acestor tranzactii fictive se poate obtine masa monetara creata efectiv pentru consum si activitati economice.

Comensurarea efectului pare cu atat mai dificila, cu cat masa monetara crescuse in Marea Britanie si inainte de criza, cu circa 8 % pe an. Abia in trimestrul III-2008, masa monetara a inregistrat o contractie cu 1,5 %.

Indiferent de estimarile valorice, efectele “facilitatii cantitative” intarzie. Una din explicatii s-ar regasi in faptul ca societatile de asigurari si fondurile de pensii ar folosi banii obtinuti din vanzarea de bonuri guvernamentale pentru cumpararea altor titluri emise de banci. De asemenea, societatile comerciale ar folosi banii ca sa-si plateasca datoriile la banci si nu pentru initierea unor activitati economice.

Explozia de active toxice, de credite neperformante, indeamna bancile la prudenta, sugerandu-le mentinerea noilor bani in depozite, decat sa-i ofere cu imprumut.

In ciuda acestor reticente ale bancilor comerciale, statisticile din august 2009 indica semne ale incetinirii ritmului de declin economic, deschizand perspectiva relansarii. Banca Angliei anticipeaza o dobanda de circa 1 % in 2010 si aproape 4 % in 2012, pe fondul unei cresteri economice anuale de 1-2 %.

Distrugerea creatoare si mugurii relansarii

Ca in cazul oricarei terapii intensive, medicul lucreaza sub presiunea timpului, asumandu-si riscuri colaterale. Acceptand teoria profesorului Niall Ferguson de la Universitatea Harvard, in prelegerea sa din 2 iunie 2009 de la Gresham College, am putea gasi si beneficii colaterale in perioada de convalescenta. Perfuziile stimuleaza apetitul. Intr-o abordare evolutionista a istoriei financiare, Ferguson crede ca marile crize ofera in final noi oportunitati. Ca in padurile parjolite de incendii, unde se creeaza conditii de aparitie a unor specii noi, la fel in lumea financiara, dupa depresiune apar oportunitati noi, in timpul relansarii. Cenusa devine ingrasamant.

Formula „distrugerii creatoare”, lansata de economistul austriac Joseph Schumpeter cu o tenta critica, ar putea da sperante pentru perioada post-criza.

Practic, bancile de investitii au murit in focul actualei crize, iar acum se asteapta noi vehicule financiare sa le ia locul. Efervescenta de idei in jurul reglementarii si supravegherii financiare, exemplificata prin reuniunile G-20 din anul 2009, va debusa spre institutii si formule financiare inedite, nascute din cenusa celor vechi.

Probabil nici de data aceasta nu se va putea spune cu exactitate cat de eficienta a fost terapia “facilitatii cantitative”, in lipsa unor termeni de comparatie. Terapeutii, adica banca centrala si guvernul, vor putea fi blamati pentru lipsa unei viziuni strategice, cand spectrul inflatiei va umbri din nou economia. Pana atunci, ei spera ca mugurii relansarii sa dea mladite noi, punand din nou economia pe o curba ascendenta. Acesti muguri, “green shoots” (Expresia  Green shoots » a fost folosita pentru prima data cu sensul de „semne ale relansarii”, colocvial, in Marea Britanie, in 1991, de ministrul finantelor de atunci, Norman Lamont. Mai recent, a folosit-o guvernatorul Ben Bernanke, intr-un interviu la CBS, pe 15 martie 2009) in engleza, reveniti in vocabularul economistilor si politicienilor occidentali, denumesc semnele relansarii unei economii aflate in criza. Cu un „Mugur” al relansarii la carma, Banca Nationala a Romaniei ar putea, macar metaforic, sa aduca in economie „green shoots”, inainte de a intra in zona euro si a preda la Frankfurt cheia dobanzilor de referinta si a masei monetare pe piata.

O analiza de Radu Serban, publicata si in "Tribuna economica".